【谈金论策】基于需求结构变迁的内需政策展望

2025年12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行。会议确定了2026年经济工作要抓好的八个方面重点任务，其中排在首位的是“坚持内需主导，建设强大国内市场”。

在需求结构展开系统性变迁的背景下，扩大内需政策既应充分考虑新旧需求的总量平衡，还应从结构层面考虑需求特征，包括需求形态、杠杆水平和支付能力等。换言之，在考虑总量的同时关注结构，有助于增强相关政策的针对性。为更清晰地理解这一点，下面从需求结构角度出发，从深层逻辑加以探讨。

一、需求结构：总需求的纵向理解

主流框架下，总需求通常被分成消费需求和投资需求两部分进行理解，这种一分为二的方式属于横向分解。从横向结构出发，宏观调控的总体思路一般表现为：一旦供需失衡，就应择机对消费端或投资端施加影响——支持或抑制，从而促使总量恢复平衡。

笔者认为，总需求不仅可以按照横向方式分解，还可以在此基础上进行纵向的层次分解。按照纵向分解的模式，宏观调控的着力点会深入到具体的需求层次，形成新的调控视角和方法。本文聚焦内需，从经济内循环视角对需求进行纵向分解，并在此基础上展开讨论。

（一）层次变迁：从实物到服务

为方便理解，我们可以在横向分解的基础上进行纵向分解，即分别从消费需求和投资需求角度进行拆分。

消费需求作为终端需求，其分解方式较为直观，我们可参考消费升级的概念加以理解。众所周知，消费升级是指消费对象在性质和内容上发生的双重变化：品类上的增加和品质上的提升。为简化描述起见，此处着重从品类增加的角度展开。大类上，消费升级表现为从实物消费向服务消费的提升，而实物消费阶段又可细分为基础消费与大宗消费。其中，基础消费是指保障生存状态的必选消费，通常消费频率较高金额较小，如食品、服装等；大宗消费是指进一步改善物质条件的消费，通常消费频率较低金额较大，如房产、汽车和其他耐用消费品等。之后则是服务消费占据主导的阶段，当然技术进步导致的产品更新也是应有之义。

接下来对投资需求进行纵向拆分。本质上，投资是消费的延伸。消费需求变动必然导致投资需求发生变动，其具体表达是产业结构升级：基础消费阶段，产业结构以农业和轻工业为主导；大宗消费阶段，产业结构以重工业为主导；其后则是服务业大发展。

本文重在讨论总需求的纵向分解，处于简化表述的考虑，在此将横向的消费需求与投资需求合并后展开讨论。总体上，需求结构从下到上可分三层：基础需求、大宗需求和服务需求。

（二）需求结构的金融效应

不同层次的需求对象，在实物形态上具有显著差异，显然大宗需求阶段的实物形态最为显著。这种形态上的差异，不仅是融资方式偏好的决定性变量，还会对货币供应形成基础性影响。

1.需求形态与融资方式。

实物形态阶段，需求对象通常具有模仿型排浪式的特征，且消费刚性显著。因此，产品供给和终端消费的确定性和一致性均较强，与收益率和期限都确定的信贷融资内在匹配，这意味着信贷融资是最佳融资方式。

大宗需求见顶后，需求的个性化特征显著提升，同时消费刚性变弱。此时，由于产品供给和消费的确定性和一致性较弱，收益率和期限约束都较灵活的权益融资则更符合这一阶段的要求。

2.大宗需求与货币供应。

大宗需求层次的核心消费品，显然具有单品价值大，更新周期长的特点，信贷需求扩张即成必然。事实上，大宗需求是信贷需求扩张的核心原因，并且信贷需求会伴随大宗需求比重的提升而进一步扩大。关键一点，地产是消费对象的同时还是抵押品，因此地产消费不仅是需求结构提升的关键点，也是货币供应和经济增速提升的关键点。

还应注意一点，大宗需求会降低货币流动速度，从而导致需求高峰期出现货币总量和市场利率同步上升的“特殊”情形。

二、杠杆水平与变迁效应

不同层次的需求对象形态特征各异，层次变迁则意味着需求对象的形态变迁，由此导致产业结构、融资结构、杠杆水平和经济增速出现变化。由于杠杆的放大作用，杠杆水平在层次变迁过程中的效用极为显著，需要着重考虑。

（一）杠杆水平的波动

杠杆水平，与货币供应高度相关，与信用创造紧密相连。换言之，有效信贷需求越高，则信用创造越多，继而货币供应越多，最终杠杆水平越高。

大宗需求阶段，需求对象通常具有单品价值高和更新周期长的特点。这两个特点奠定了信贷需求扩张的基础：单品价值高，意味着支付额往往高于年度收入，需要信贷额度支持；更新周期长，意味着可以获得更长的信贷周期支持。两者共同作用之下，大宗需求阶段会形成极为显著的信贷需求，推动信用创造机制进入高速循环。信用创造的持续进行，必然形成大规模货币供应，由此推升总体杠杆水平。

虽然杠杆水平在大宗需求阶段表现较高，但在基础需求段和服务需求段却会表现偏低，总体走势类似正态分布曲线。但应注意，从基础需求到大宗需求，杠杆水平仅仅是从低变高，属于顺势同向变化。而从大宗需求到服务需求，杠杆水平会出现逆势反向变化，总需求会出现较为复杂的局面，尤其在结构上。下面，笔者从需求规模和劳动者收入两个角度入手，对变迁效应加以解读。

（二）变迁效应：规模和收入

1.规模：内生波动与超买影响。

在实物主导的基础需求和大宗需求段，伴随需求的释放和升级，尽管存在周期影响，但需求规模总体仍会保持扩张。尤其进入大宗需求段后，需求规模会在杠杆作用下显著放大，并在相当长时间内保持加速态势，直到需求趋于饱和。相应地，当大宗需求见顶回落，需求规模则顺势进入收缩态。当收缩态持续一定时间后，杠杆水平必然跟随回落，会进一步降低需求规模。由于后续层次是服务主导阶段，需求的实物属性显著降低，信贷需求将随之趋弱，杠杆水平下降是长周期现象。总体而言，需求层次变迁会在实物主导段出现规模扩张，而在从实物向服务的转换段，出现规模收缩的情况。换言之，规模的系统性波动是需求层次变迁的必然现象。

但在大宗需求阶段，地产的影响比较复杂，需要作进一步地深入梳理。一方面，地产是大宗需求段的关键需求对象，是一种核心消费品；另一方面，由于供给缺口，地产存在长期价格上涨的状态，因此又会成为一种投资品。一旦消费品与投资品属性实现叠加，地产需求会被显著放大，形成超过实际需要的购买——超买。但大宗需求终会见顶回落，前期超额释放的需求必然形成对未来需求的透支，由此会在后期形成明显的需求收缩。

2.收入：地租成本与资金成本。

同理，由于实物主导阶段的杠杆作用比较显著，因此从微观到宏观的各个层面都会呈现快速发展态势。无论企业营收、劳动者收入还是经济增速，都会在这一阶段表现良好，尤其在大宗需求步入快速上行期后，增长速度更为可观。由于收入事项涉及多个主体，此处仅就劳动者主体进行讨论。

一般意义上，由于经营状态持续向好，企业营收在杠杆支持下实现扩张，尤其利润水平实现杠杆放大。此种情况下，即便收入分配比例不变，劳动者收入水平也会保持稳定增长，并且能够保持良好的收入预期。收入水平稳定，是终端消费品需求保持稳定的基础，而收入水平提升是终端消费扩张的基础。相应地，一旦需求转向服务主导阶段，杠杆水平将出现下降。在层次变迁的前中期，劳动者收入水平往往呈现收缩态，对消费需求形成抑制效果。

劳动者收入分配比例是否偏低，是一段时间以来的社会热点话题。对此，笔者认为应将需求层次——尤其大宗需求的影响一并考虑，才有助于形成深度理解。就收入分配而言，大宗需求段有两个特殊的干扰因素：地租成本与资金成本。尽管生产过程需要多种生产要素同步参与，但在大宗需求阶段，土地和资金无疑是最主要的两个要素。尤其在大宗需求快速上行期，由于信用创造循环的不断加强，土地和资金的稀缺性不断增加，由此形成的溢价必然导致获取成本增加，事实上提升了土地要素和资金要素的分配比例。在这种分配比例被动调整中，劳动者要素显然处于相对不利地位，收入分配比例难免被动下降。当然，随着大宗需求与服务需求的更替，劳动者收入分配比例有望逐步抬升。

上述系统性波动的根源都是杠杆水平。因此，紧密关注杠杆水平及其效应的变化，并据此制定针对性政策具有很强的现实意义。

三、内需政策展望：依托需求层次变迁

随着家电、汽车和地产等核心需求陆续见顶，我国大宗需求总体接近完成，“模仿型排浪式消费”基本结束。与此同时，以健康、文化和休闲为核心的新层次需求正在进入释放期。显然，我国需求结构正进入一次系统性变迁：从实物到服务。如前所述，从实物到服务的变迁，必然对杠杆水平形成基础性影响，继而推动变迁效应陆续展现，压力将主要表现在需求侧。实现供需平衡将在一定阶段内成为宏观调控的重要目标。为有效扩大内需，实现总需求和总供给有机平衡，在适时出台逆周期和跨周期调节政策的同时，笔者认为还应从跨层次变迁角度考虑结构性政策。

（一）结构性政策的基础考量

1.服务主导阶段的特征。

需求层次从实物主导向服务主导的变迁，是当前最主要的需求侧状态，也是探讨调控政策的最主要背景。顺势鼓励新层次需求释放，促进相关行业发展，理应成为首当其冲的任务和目标。但在服务消费阶段，需求内容不仅存在品种数量多、单体规模小的情况，还具有明显的个性化和多样化特征。简言之，相比大宗需求段，新层次需求的标准化水平和可复制程度明显偏低，因此应推出更具针对性的政策鼓励方式。

2.技术创新的复合价值。

前文述及，需求结构升级存在两个发展方向：既表现在品类增加方向，还表现在品质提升方向。从品质提升角度看，技术创新和进步往往是品质提升的最主要动因，现实中表现为传统消费品的更新换代。因此，大力推进技术创新对于稳定传统需求具有突出价值。另一方面，技术创新还可直接应用于新层次需求，利于新业态的发生和发展，积极意义十分显著。

（二）扩大内需的政策展望

1.进一步宽松服务消费环境。

当前，服务需求尚未进入快速发展期，服务消费整体规模较小，内容有限且业态初级。换言之，服务消费的未来发展，必然表现为大量理念和技术的创新应用。模式和场景的深度创新，很可能与惯性认知存在差异，尤其表现在习惯和理念上。如果仍然沿用传统的政策规范理念和方式，有可能对新业态、新需求的释放形成制约。提供相对宽松的发展环境，适时消除不合理的限制措施，将更有利于释放服务消费潜力。

2.聚焦引领业态提供资金支持。

在需求层次变迁的前中期，杠杆水平下降的收缩效应较为显著，消费者收入水平和支付意愿会面临一定压力，尤其表现在传统需求相关领域。另一方面，有效需求的充分释放是新业态能否顺利发展的前提。针对这一矛盾，适时适度的资金支持意义重大，可起到良好撬动作用。有两种方式可供选择：对于一般性业态，可采用消费补贴方式实现引导和鼓励；对于更具引领性的关键业态，可采用行业消费券方式直接注入资金，大幅提升发展速度和规模。

3.大力发展私募股权投资基金。

原理上，在需求内容日趋个性化和多样性的前提下，消费的确定性和普遍性是相对减弱的，因此股权融资才是新需求下的最佳融资方式。无论是场景创新为主的服务消费，还是技术创新主导的实物消费，本质上都适用股权融资方式获得资金支持。在直接资金支持之外，大力发展私募股权投资基金，为新业态新场景注入长期资金，可在更多行业更大范围提升新业态的发展动能，有效提升新业态发展效率并扩大规模。

4.积极稳定传统需求规模。

单品价值高，是大宗需求的基本特征。因此，有效缓释传统需求的收缩态势，降低需求规模下降速度和空间，可为新业态需求规模扩张提供更长的时间窗口。这对于改善供需平衡，防范经济运行风险，具有重要的现实意义。本质上，传统需求规模回落只是一种杠杆水平的内生调整，并不意味着传统需求消失。稳定传统需求，不仅是缓释运行压力的需要，更是实现高质量发展的需要。因此，应当通过降低消费门槛、消除消费限制、鼓励更新换代等措施，着力稳定传统需求的规模。（作者：《中国金融政策报告》项目高级研究员、天津民晟资产管理有限公司首席经济学家 李青云）

编辑：杜少军

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